業績情況
公司介紹。公司兩大核心業務板塊：傳統水務（包括污水、供水、再生水）和水環境綜合治理。2018年公司開始戰略轉型，由重資產模式向輕資產模式轉型，EPC+O、委托運營等模式的業務比重增加。
退出水廠。主要是合同到期，其中大部分在談續約。14.4萬噸澳門項目確認退出（合同到期）。某些項目運行壓力大，進水量高于規劃量，可能出現環保問題，所以退出。
收購并購指引。今年水務產能預計增加400萬噸。在收入方面，2019年全年水務板塊預計增長21%，水環境治理建造服務預計增長19%，BOT水廠建造服務預計增長18%，技術服務預計增長5%，總收入預計增長18%。本年歸母凈利潤預計增長20%。
水費上漲。項目提標技改，水質提升，因而價格提高。因人力、藥劑等成本上升，滿足合同中的提價條款。
毛利率變動。污水處理年底毛利率會低一些，因為地方政府面臨環境質量考核，提高水質要求。供水業務上半年毛利率同比上升3個百分點的原因是有三個項目上半年進水較少，但是按照保底水量進行收費。
輕資產進程。公司總投資額450億的綜合治理項目中有188-190億為輕資產模式，對資金需求降低，有助于改善現金流。截至2019年6月30日，公司擁有15個在運營的輕資產項目，獲得收入29.7億港元（其中9.44港元并表），利潤6億港元（其中4.64億港元并表）。營收中污水運營收入占19%，供水運營收入占9%，環境綜合治理服務中有30%為輕資產模式，有現金流的業務比重提高，上半年營收的46%（2018年是42%）屬于有現金流的收入。水處理板塊在建規模360億中輕資產模式占200億。轉型的目的之一是為了緩解資金壓力。2019年，新簽的水環境項目總投資額約33億元，公司實際出資額約6.6%。環境治理截至目前只有3個項目進入運營期。
公司競爭優勢。國內市場來看，公司海外上市，融資渠道暢通；公司是國企，在國內投標有優勢；內部管理機制與民企類似，管控效率高；戰略安排合理，項目質量把關嚴格；順應趨勢，智慧水務領先企業。公司海外拓展主要是沿著一帶一路走，以及非洲發達地區，落地項目以輕資產為主，新加坡項目、葡萄牙項目、澳大利亞項目為重資產模式，其他地區以輕資產為主。
項目儲備。截至2019年6月底，公司水務項目儲備1500萬噸。
輕資產業務分類。服務類：EPC+O、OM、PMO（project management，賺規劃設計的錢）、智慧水務等。資產類：基金投或者小股權、重進輕出（出售給國壽基金或者做APN）。
項目IRR。發達地區項目質量較高，IRR可能低于8%，在7.5%左右；資質較差城市IRR水平較高。公司項目IRR紅線8%（全資本金）。與壽險基金的合作：險資資本金要求回報5%-6%，公司權益IRR還是能達到10%以上。國內外項目投資回報差不多（考慮匯率變動因素）。
城市資源部分分拆上市。該部分2019年預計全年利潤3個億，業務包括環衛+危廢，前期做無害化后期做資源化。
BOT業務毛利率。上半年25%，審計機構和第三方決定，目前公司在和安永談判，希望能降低毛利率。
通州、包頭、新疆項目。之前的規模都是百億以上，現在規模減少：行業趨于理性，地方財政吃緊，政策變動（之前北方的水質標準偏高）。通州降到100億以下，包頭降到60億，烏魯木齊降到30億。對公司利好，降低收款風險。
財務狀況
基本財務狀況。公司上半年凈負債率110%，總資產負債率70%，預計全年凈負債率110%-120%。
現金情況。上半年在手資金100億（不含受限資金）。
分紅策略。公司分紅率高于30%，分紅策略比較穩定。Dividendyield約4.5%。
ROIC變動。公司2019H1的ROIC為11.05%，較去年同期有所上升，輕資產化導致。
三峽集團的入股。三峽集團目前持有的股權比例約6.1%，可能通過二級市場交易得到10%的股權，從而獲得名董事的權利，希望獲得聯營公司溢利，目前只能是投資收益。
管理口徑現金流情況。2018年傳統水務經營性現金流25億港幣（包含少數股東口徑），加水環境治理、技術咨詢合計39億港幣。
輕資產項目盈利估算。10個億項目，3個億資本金，1個億投資，可以獲得總投資20%的收入，前期技術咨詢收到10%-15%的收入，服務費同股同權，運營費完全歸公司。財務投資者的資本回報5%-6%。
業務發展趨勢
對外合作。產業資本：三峽集團、央國企建造公司。金融資本：壽險公司等。與產業資本合作：與三峽集團組成的聯合體投標水務治理項目。與金融資本合作：國壽北控水務基金。與險資進行合作，追求穩定現金回流，按股權比例進行利潤分配。
未來運營現金流。通過控制資本性支出、加強資金周轉率、提高輕資產比例改善未來運營現金流情況。預計2019年底會有指引。公司仍處在成長階段，現金流狀況是良性的。公司對風險把控非常嚴格。
PPP政策收緊影響。公司進入水環境行業是在8年前，當時完全依靠財政支付，公司歷來謹慎選擇優質項目。2035年美麗中國目標說明環保業務仍有發展空間。PPP政策收緊對公司影響不大，現在的PPP項目需要入庫，已經進行了初步的風險管控，當前仍有優質項目，公司的PPP項目沒有問題。
與三峽的合作。三峽集團目前是公司第二大股東，雙方的合作包括股權合作、資本合作、運營合作、基金合作、研究合作等方面，已經在10個城市左右開展合作。污水處理原則——全覆蓋、全收集、全處理。現在未得到控制的污水中有40%排入長江。三峽集團從長江獲得清潔的電，也需要反哺清潔的水。三峽集團擁有政策支持+資金優勢，但缺乏品牌優勢。公司擁有品牌和專業優勢。在整個流域內三峽集團主要和北控水務合作，個別區域與其他企業合作，如與國禎環保解決蕪湖問題、與重慶水務解決重慶段長江的水務問題。三峽集團與公司組成的聯合體拿項目不是市場化，投資平臺三峽做大股東、運營平臺公司做大股東。作為長江大保護的骨干力量，三峽集團的任務總結起來是要實現兩個“三個一”：城域層面，實現“一座城、一片水、一主體”；流域層面，實現“一條江、一串城、一朵云”，即既要解決城市水系問題，又要解決長江流域問題，發展智慧水務。
與三峽集團的具體合作項目。岳陽項目（總投資40億）、武漢項目等，大部分項目處在前期階段。二級節點城市的項目投資約50-70億，主要來自于政府、三峽基金，責任劃分明晰。
增資擴股。四個項目進行增資擴股，將股權出讓給其他投資人，也是輕資產的一種方式。
智慧水務。依托大數據和AI技術，示范項目東莞水廠2018年10月進入穩定運營，人力成本降低30%，試驗無人、少人管理，實現精細化管理，目前仍處于智能水務階段，可以通過中控平臺同時控制6-7家水廠。公司成立數字化研究院，智慧水務規劃由公司牽頭。公司擁有數據優勢。
污水處理標準提升。由于中國工業企業比較聚集，環境容量小，所以水質標準高于國際水平，未來會繼續提高。雄安標準是地表三類標準。
行業情況。水務沒有完全市場化，定價權不在企業手中。行業風險在客戶也就是政府這邊。水務行業屬于靜脈產業，盈利模式不同于動脈產業。目前行業處于痛苦的轉型期，未來行業集中度提高，公用屬性增強。
市場關注點。市場擔憂主要集中在公司是否還會進行股權融資、資本開支是否會維持增長趨勢、自由現金流何時轉正。
行業前景。水務行業仍有市場空間，5億噸存量，市場化40%，同時集中度比較低。未來提標改造等還會進一步創造增量空間。
資本開支及融資情況
融資成本。公司上半年融資成本4.07%，去年同期3.40%。2019年三季度以來，融資成本有所下降，在考慮對債務進行置換。
資本支出。2018年Capex為100億，今年會高一些，估計120億。傳統bot水廠建造占70%-80%。環境治理在建項目合同額360億，200億是epc，毛利率20%-30%。上半年資本開支55億，去年43億，公司在加速BOT建設，希望提高運營收入比重。
配股情況。2018年資金面收緊；2019年三峽集團希望在股權層面加強與公司的合作共同開展長江大保護。目前公司沒有配股計劃。
來源 ：【中信公用環保】
