凡是具備以下任一特征的項目，幾乎都成為企業(yè)財務報表中的“隱雷”：一是資金配套不到位的項目，付款節(jié)奏拖延成為常態(tài)；二是為搶進度而草率啟動、為中標而惡性壓價、績效指標模糊的項目，事后驗收難度極大；三是由資質薄弱、經驗不足、團隊不穩(wěn)的單位承建，最終履約打折、風險頻出。

從A股環(huán)保企業(yè)陸續(xù)披露的2024年年報與2025年一季報來看，行業(yè)正處在一個周期性拐點。

盡管財報中不乏營收增長的喜報，但是，透過利潤表和現金流量表可見，行業(yè)的結構性、轉折性困境進一步加深。

其中一項數據：2024年，41家環(huán)保上市企業(yè)合計虧損高達109億元，創(chuàng)歷史新高。自2018年以來，環(huán)保上市企業(yè)虧損規(guī)模呈現逐年擴大趨勢，2018年行業(yè)整體虧損40億元，2019年擴大至50億元，2021年虧損飆升至84億元，2022年和2023年均維持在77億元的高位。

在真相難掩的數據下，行業(yè)的底層邏輯已變，過去依靠堆工程、拼增速的“增長美學”全然崩塌，成為爛尾與壞賬的重災區(qū)。苦苦支撐的體面背后，一場資產減值、項目收縮、區(qū)域退守的行業(yè)性糾偏正在上演。

在這輪遲來的產業(yè)糾偏中，唯有那些敢于做減法、敢于“止盈止損”的企業(yè)，才可能在混沌之中尋得生路。這不只是一次財務調整，而是一場圍繞發(fā)展邏輯的深層重構。

01

從“規(guī)模幻象”到“現金困境”

環(huán)保行業(yè)的“清算期”已至

透過2024年環(huán)保上市企業(yè)年報，行業(yè)高速增長的“后遺癥”正在集中爆發(fā)。

那些在上半場靠規(guī)模堆砌、依賴工程模式快速崛起的企業(yè)，如今正集體走進“結算期”與“清算期”。看似亮眼的營收增長背后，隱藏的是一張張越來越繃不住的現金流表，一串串積壓不動的應收賬款，一批批瀕臨流動性危機的項目清單。

在過去十年間，環(huán)保行業(yè)享受了政策扶持與市場擴容的雙輪驅動，企業(yè)普遍將增長目標押注于項目鋪設密度——項目越多、營收越高，就越容易講出好故事、獲得融資加持。這種“規(guī)模等于成長性”的粗放邏輯，在當時確實有效，甚至成為部分企業(yè)沖刺上市、持續(xù)融資的捷徑。

但到了2024年，這種邏輯反噬開始浮現。當大批項目進入結算期，現實的第一道考題不是“有沒有利潤”，而是“有沒有現金”。許多企業(yè)這才發(fā)現，自己站在的不是資金池邊，而是干裂的河床。

以某典型民營環(huán)保企業(yè)為例，其2024年年報顯示：全年營收同比增長可觀，卻出現了嚴重的經營性現金流缺口，創(chuàng)下近年最大降幅。這種營收與現金流“反向奔跑”的現象，不再是個例，而成為行業(yè)的普遍病癥。它反映的并非管理失誤，而是整個商業(yè)模式的內在結構性缺陷。

這與行業(yè)主流采用的BOT（建設-運營-移交）、EPC（設計-采購-施工）等融資建設模式密切相關。這些模式本質上是“先上車、后買票”的游戲規(guī)則：企業(yè)先期墊資推進項目建設，政府或業(yè)主單位再以分期支付或運營回收的方式返還投資。但當財政緊張、監(jiān)管趨嚴、付款延遲成為常態(tài)，“回款不及預期”便不再是偶發(fā)事件，而是大面積的系統(tǒng)性風險。

這種困境不僅困住了傳統(tǒng)“重資產工程型”企業(yè)，連一度被資本市場熱捧的“技術型”環(huán)保公司也未能幸免。這些主打“專精特新”路線的企業(yè)，曾借助細分技術、標準化產品獲得政策與資本青睞，快速擴張項目規(guī)模。

但2024年報中不乏“技術型”企業(yè)出現項目應收賬款激增、現金流告急、資產減值、戴帽預警等“信號燈閃紅”的現象。有多家技術型企業(yè)出現項目回款斷層、資產減值大額計提、流動比率低于警戒線、被ST或預警等問題，一些所謂“技術護城河”并不能為財務健康筑起防火墻。

本質上，回款危機不只是資金節(jié)奏的錯配，更是過去“規(guī)模驅動型增長”思維的報應時刻。這是一個全行業(yè)必須直面的系統(tǒng)性病灶：靠拼規(guī)模、靠墊資、靠工程拉營收的老路已走到盡頭。

未來，環(huán)保企業(yè)若想活得久、走得穩(wěn)，必須重構增長邏輯，從“項目數量”轉向“項目質量”，從“收入速度”轉向“現金閉環(huán)”，從“擴張路線”轉向“經營內功”。這是行業(yè)一次遲來的清醒，也是一場必須經歷的蛻變。

02

環(huán)保行業(yè)進入“后建設時代”

2024：“糾偏、修正、補漏”年

高速粗放增長之后，環(huán)保行業(yè)進入“糾偏、修正、補漏”的階段，這一轉變在環(huán)保上市企業(yè)的2024年報中表現得尤為明顯。

這并非簡單的周期調整，而是一場深層次的發(fā)展邏輯糾偏，是對過去“粗放增長”模式的一次系統(tǒng)性反思與修正。

這一輪“整頓”的主旋律是：從重建設、拼規(guī)模，轉向重效益、控風險。政策風向率先發(fā)生轉變，環(huán)保產業(yè)發(fā)展導向逐步從“有沒有”轉向“好不好”，高質量、可持續(xù)成為關鍵詞。

國家層面陸續(xù)出臺政策，強化項目全過程監(jiān)管，強調運維成效與環(huán)境績效的實際達成，而非僅以投資額、建成數量為衡量標準。

地方政府則開始勒緊財政口袋，項目審批不再“大撒把”，而是更看重企業(yè)的履約能力、資金結構和項目閉環(huán)機制。

與此同時，監(jiān)管尺度明顯收緊。無論是生態(tài)環(huán)境主管部門，還是審計、財政、國資系統(tǒng)，對于環(huán)保項目的合規(guī)性、回款邏輯、績效評估，均提出更高要求。

“項目爛尾”、“虛假驗收”、“前期堆建設、后期甩包袱”等曾經被忽視的問題，如今成為高壓線。面對這一局勢，企業(yè)也開始悄然轉身。

一方面，部分環(huán)保企業(yè)主動“剎車”。不再追求項目數量和營收膨脹，而是主動剝離低效資產，收縮戰(zhàn)線，集中資源提升現有項目的盈利能力。那些曾依賴“鋪攤子”來支撐估值的企業(yè)，在利潤與現金流壓力面前，不得不開始做減法。

另一方面，一批企業(yè)則趁勢調整商業(yè)模型，開始從工程承包商向“環(huán)境綜合服務商”轉型，提供涵蓋項目建設、運維、智慧管理、績效保障在內的全流程解決方案。尤其是在污水處理、垃圾處置、工業(yè)園區(qū)運維等細分領域，這種轉型已初見成效。

環(huán)保行業(yè)告別了“增量崇拜”的時代，迎來了“存量經營”的現實考驗。項目不是做得越多越好，而是做得越穩(wěn)越重要。

那些能夠在有限資源中打磨運營能力、優(yōu)化財務結構、錨定長期價值的企業(yè)，將成為真正穿越周期的行業(yè)幸存者。而那些仍沉迷于“增量神話”的企業(yè)，恐怕將在這一輪產業(yè)糾偏中被無聲淘汰。

03

差異化分工下的生態(tài)重構

國企做重，民企做精

如果說過去幾年國企與民企在環(huán)保領域存在競爭態(tài)勢，那么2024年以后，這種關系更多演化為“差異化分工”。

國有企業(yè)憑借雄厚的資本實力、背靠政策資源和融資成本優(yōu)勢，天然適配“大而重”的項目格局。在市政污水處理、城鄉(xiāng)固廢處置、流域治理等重資產領域，國企能承壓、能兜底，也更容易獲得政府平臺的信任與合作傾斜。

例如，2024年多地推進的省級統(tǒng)籌治水、城市垃圾焚燒擴建等項目，幾乎清一色由大型央企或地方城投平臺主導。而在財政收緊、項目審核日益趨嚴的當下，這種“強信用+強造血”的組合，使得國企在項目獲取與資金配置上更具穩(wěn)健性。

與此同時，民營環(huán)保企業(yè)選擇用靈活、專業(yè)與效率突圍，深耕“重工程之外的縫隙地帶”。在工業(yè)污染治理、園區(qū)廢水處理、特種氣體凈化等精細化、高技術壁壘領域，民企反而發(fā)揮出自身“小快靈”的優(yōu)勢。

以工業(yè)水處理為例，一批以定制化能力見長的企業(yè)，圍繞中小型工業(yè)園區(qū)、水資源緊張城市群，打造模塊化、智慧化的水處理系統(tǒng)，項目雖小但周期短、利潤高、回款快，與其說是“卷市場”，不如說是“切結構”。

值得注意的是，2024年對于民營環(huán)保企業(yè)而言，其核心命題已不再是“如何擴張”，而是“如何活下來”。市場機會尚存，工業(yè)節(jié)能、環(huán)保管家、運維服務等需求仍在增長；但融資難、付款慢、周期長、政策變，幾乎構成一張張“成長陷阱卡”，稍有不慎便會踩雷。

在此背景下，民企必須學會以“經營確定性”代替“增長想象力”：

一是精準選項。不再全國撒網，而是聚焦熟悉區(qū)域、穩(wěn)固客戶關系、控制履約半徑。

二是財務穿透力提升。每一個項目都需做全流程測算，不光看“營收規(guī)模”，更要看“現金節(jié)奏”和“風險敞口”。

三是要搭建起動態(tài)風控系統(tǒng)。建立項目預警模型，識別招投標、建設、驗收、回款等各環(huán)節(jié)的潛在風險，提前布防，主動避坑。

產業(yè)進入分化時代，能活著已經是一種勝利。對于民營環(huán)保企業(yè)來說，未來不是靠“搶項目”跑出來的，而是靠“抗風險”挺出來的。在高質量發(fā)展的分工邏輯中，“國企做重、民企做精”的新生態(tài)，或許正是環(huán)保行業(yè)在周期下行中找到的那條可持續(xù)路徑。

04

去偽存真的轉折點

環(huán)保企業(yè)“做減法”的生存智慧

2024年，環(huán)保行業(yè)迎來一個顯著的結構性拐點。翻開一份份上市公司的年報與季報，可以發(fā)現一個貫穿全年的關鍵詞：“減法”正在取代“加法”成為主旋律。

企業(yè)普遍開始主動壓縮業(yè)務邊界，砍掉邊緣項目、清理低效資產、剝離非主營板塊，從“鋪攤子”轉向“收拳頭”，回歸到更聚焦、更審慎、更可控的經營策略中。這不僅是財務動作的調整，更是底層思維方式的根本轉變。

回顧過往十年，“規(guī)模情結”幾乎是環(huán)保行業(yè)不言而喻的共識。誰項目多、誰營收漲得快、誰的訂單覆蓋面廣，誰就能在資本市場獲得更高估值、更順暢融資。這種邏輯曾在一度熱火朝天的PPP、EPC大躍進中被演繹到極致。

但當下行周期來臨、回款機制失靈、項目風險加劇，企業(yè)終于意識到，堆積起來的不是“業(yè)績高樓”，而是“資金地雷”。在這樣的背景下，“做加法”變得越來越危險，“做減法”則成為企業(yè)自救的唯一路徑。

從過去盲目追逐營收增長，到如今更看重盈利質量、現金流穩(wěn)定性與風險對沖能力。“增長”不再是萬能通行證，只有可閉環(huán)、可變現、可控風險的業(yè)務，才能撐起企業(yè)的真正底氣。過去那種“靠中標拉估值、靠項目推融資”的邏輯，已經越來越難在一級市場、資本圈獲得共鳴。

“做加法容易，做減法需要勇氣。”這句業(yè)內流傳已久的警句，在2024年顯得格外沉重。尤其對于資源本就有限、抗風險能力較弱的民營環(huán)保企業(yè)來說，“減法思維”不僅是一種理性選擇，更是一種生存智慧。

懂得“斷舍離”的企業(yè)，開始拒絕那些低價中標、墊資沉重、邊界模糊的高風險項目；不再為財報數字勉強撐起虛胖業(yè)務；更不會為了爭搶風口，盲目追趕尚未成熟的政策紅利。

一些企業(yè)甚至設立了“反增長”目標：不是看一年能做多少項目，而是看能砍掉多少不賺錢、回不來錢的項目；不是比營收增速，而是比現金回正速度與凈利潤含金量。這種反常識背后，透露的正是行業(yè)從“量的崇拜”走向“質的回歸”。

畢竟，在一個日趨理性的市場中，不制造“垃圾工程”、不為“好看的報表”而犧牲長期價值，才是對企業(yè)、對行業(yè)、對生態(tài)負責的表現。而那些敢于放慢腳步、控制規(guī)模、把精力用在運營質量和資產安全上的環(huán)保企業(yè)，才真正具備穿越周期的韌性與耐力。

05

“高風險清單”浮出水面

環(huán)保項目的雷點畫像

2024年，環(huán)保行業(yè)正在悄然流傳一份“不成文的高風險項目清單”，它并不由任何監(jiān)管部門發(fā)布，卻在企業(yè)財報與行業(yè)內部流動的信息中被一再驗證。

凡是具備以下任一特征的項目，幾乎都成為企業(yè)財務報表中的“隱雷”：

一是資金配套不到位的項目，付款節(jié)奏拖延成為常態(tài)；

二是為搶進度而草率啟動、為中標而惡性壓價、績效指標模糊的項目，事后驗收難度極大；

三是由資質薄弱、經驗不足、團隊不穩(wěn)的單位承建，最終履約打折、風險頻出。

更值得警惕的是，當前一些項目正同時具有“低質量供給”與“低質量需求”的雙重特征。這類項目幾乎天然帶有“爛尾體質”：要么在中后期因財政緊張被迫停工，要么勉強完工卻因后續(xù)運維乏力淪為閑置資產，成為企業(yè)賬面上的沉重包袱和地方政府難以啟齒的“面子工程”。

財報中已有多個典型案例浮出水面。例如某上市環(huán)保企業(yè)參與的一個PPP項目，雖已完成建設，但因地方財政陷入支付困境，項目停擺長達18個月，企業(yè)賬面應收激增、現金流承壓；另一個項目則是在招投標階段“低價博弈”中勝出，但企業(yè)后續(xù)發(fā)現施工成本遠超預算，只能選擇主動退出止損。

這些案例并非孤例，而是提醒行業(yè)集體進入“風控優(yōu)先”的時代。在環(huán)保行業(yè)逐漸脫虛向實、告別“擴張紅利”的當下，識別“高風險基因”、建立項目分級預警機制，將成為每一家環(huán)保企業(yè)能否活得長久的基本功。選擇比努力更重要，項目質量決定企業(yè)命運。

06

從“做大”到“做久”

行業(yè)價值時代開啟

2024年的環(huán)保行業(yè)年報，不僅是一份財務報表，更像是一面鏡子，毫不留情地揭示了企業(yè)增長背后的真相，也為整個行業(yè)敲響了理性回歸的警鐘。

那些曾依賴墊資滾動、靠工程堆積營收的企業(yè)，如今紛紛暴露出“增收不增利”的困境，最終敵不過現金流的鐵律與項目質量的審判。

而另一類企業(yè)，則以另一種姿態(tài)穿越周期——它們不貪快、不鋪攤子，甘于做減法，精細打磨項目運營能力，以扎實的回款和穩(wěn)定的盈利，贏得市場尊重與客戶黏性。

環(huán)保產業(yè)從來不是一場“資本游戲”，也不是“政策套利”的投機場，它是一條漫長而復雜的賽道，需要商業(yè)邏輯的清醒、技術路徑的扎根以及財務系統(tǒng)的堅韌。

當前的變革不是終章，而是行業(yè)真正意義上的起跑線。真正的價值時代，才剛剛開始。

本文來源青山研究院，略有刪減