民營控股、國企參股的稀缺水務(wù)運(yùn)營平臺(tái)

　　運(yùn)營業(yè)務(wù)未來三年 CAGR 大于 40%： 目前公司在手污水處理產(chǎn)能合計(jì)446 萬噸/日，累計(jì)投運(yùn)規(guī)模約為 350 萬噸/日，考慮到： 1)省外運(yùn)營業(yè)務(wù)持續(xù)拓展； 2)近三年年均新增污水處理能力為 70 萬噸/日以上； 3)在建項(xiàng)目將集中于今明兩年投產(chǎn)； 4)存量項(xiàng)目存在提標(biāo)改造需求，因此我們預(yù)計(jì)未來 3 年， 新建+改造運(yùn)營業(yè)務(wù)收入 CAGR 有望大于 40%。

　　資本成為核心競爭力，優(yōu)質(zhì)現(xiàn)金流提供持續(xù)支撐： 公司還原后的經(jīng)營性凈現(xiàn)金流 2014-2017 年分別為 2.34、 0.69、 1.99、 3.82 億，占比凈利潤規(guī)模一直維持在 150%以上，造血能力顯著；同時(shí)，公司發(fā)行 2 期資產(chǎn)證券化產(chǎn)品(一期已募資 4.5、 二期擬募資 3 億元)，保障優(yōu)質(zhì)現(xiàn)金流持續(xù)支撐。

　　阜陽項(xiàng)目示范意義彰顯，黑臭河道業(yè)務(wù)提供充足彈性：

　　1) 市場空間：“水十條”和《城市黑臭水體整治工作指南》提出黑臭河道治理剛性目標(biāo)，目前 36 個(gè)重點(diǎn)城市黑臭河道合計(jì) 681 條、面積合計(jì) 130.1平方公里，截至 2018 年 2 月已完成治理數(shù)量 432 條、面積 71.9 平方公里，短期來看， 36 個(gè)重點(diǎn)城市的黑臭河道治理空間約為 45.40 億；長期來看，地級及以上城市黑臭水體整治控源截污涉及的設(shè)施建設(shè)投資約 1700 億元。

　　2)政策方向： PPP 領(lǐng)域政策引導(dǎo)的方向是限制國企央企進(jìn)入以及更加重視企業(yè)后端的運(yùn)營能力，而公司作為民營控股、國企參股的水務(wù)運(yùn)營平臺(tái)，運(yùn)營能力優(yōu)勢彰顯， 有望在行業(yè)格局競爭優(yōu)化的發(fā)展趨勢中充分獲益。

　　3) 示范項(xiàng)目： 此次阜陽項(xiàng)目落地后示范效應(yīng)顯著， 未來更多優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目落地可期， 目前在手工程訂單 47.60 億，有望為業(yè)績增長提供充足彈性。

　　工業(yè)水處理市場空間待釋放，收購麥王實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略布局。 以 200 億噸/年工業(yè)廢水量計(jì)算， 新建+改造設(shè)施市場空間約為 1796 億以上、未來運(yùn)營市場空間有望達(dá)到 1000 億元/年。行業(yè)空間釋放的催化劑明顯： 自上而下，多項(xiàng)針對工業(yè)企業(yè)的環(huán)保政策加速落地；自下而上，企業(yè)盈利能力提升利于環(huán)保需求釋放。公司收購麥王環(huán)境切入工業(yè)廢水業(yè)務(wù)領(lǐng)域， 憑借在手核心技術(shù)+優(yōu)質(zhì)客戶資源，實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略化布局，遠(yuǎn)期打開成長空間值得期待。

　　盈利預(yù)測： 預(yù)計(jì)公司 2018-2020 年 EPS 分別為 0.96、 1.38、 2.03 元，對應(yīng) PE 分比為 25、 17、 12 倍，首次覆蓋，給予“買入”評級。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示： 宏觀層面：經(jīng)濟(jì)下行降低終端用戶需求，污水處理量不達(dá)市場預(yù)期；行業(yè)層面：工業(yè)污水處理市場空間釋放緩慢；公司層面：在手訂單執(zhí)行速度不達(dá)預(yù)期；新承接訂單情況不達(dá)預(yù)期。