近日，中國證監會公布的最新IPO預披露名單顯示，廣西綠城水務股份有限公司擬上交所上市。根據我們觀察，有更多的地方水司正籌謀上市融資，《濟邦通訊》曾就此話題進行探討，今天我們重發此文，供各位讀者分析探討。
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《由傳統水司上市熱潮而對行業改革的再思考》
在轟轟烈烈的上市熱潮中我們必須冷靜下來，把行業基本的東西、根本性的問題理理順，否則即使上市了也是徒然，時間久了必有問題。
文/譚志國 （濟邦公司 總經理）
（一）
繼重慶水務2010年3月份上市之后，時隔一年，來自蘇南小城江陰市的江南水務也于今年3月份登陸資本市場。當然還有成都自來水公司也于4月份以增發的方式進入資本市場（成都排水09年借殼藍星清洗，后更名為興蓉投資，今年4月份興蓉增發購買成都水司100%權益）。
重慶水務當時以每股6.98元的價格發行5億股，共計融資34.9億元，對應市盈率34.9倍；江南水務更以每股18.8元的價格發行4704萬股，共計融資8.84億元，對應市盈率58.08倍；興蓉投資增發購買成都水司的價格為每股17.2元，融資約19億元。
無疑，這令業內同行相當艷羨，因為這幾個公司都是傳統的地方水司改制而來，原本并非跨地域的水務投資企業，他們的上市為兄弟城市提供了一個思路或者表明了一種改革的可能性，即傳統水司也可以考慮上市并且是有可能上市的。
其實自重慶水務上市之后，國內很多城市的水務公司就開始準備資本市場上市，以重慶水務為榜樣，紛紛編制上市方案、到重慶考察學習。據筆者了解，至少已有十幾近二十家地方水司開始接觸券商，籌備上市。重慶水務和江南水務的上市也讓保薦機構銀河證券和興業證券在水務行業的知名度大增，他們的保薦人員也成為各地水司的座上賓。
（二）
但在這一波地方水司上市、籌備上市的熱潮中，伴隨著很多爭議，背后有些問題也值得我們思考。特別是重慶水務上市時，業內對于3.43元/立方米的污水結算價爭議很大，這個價格大大超過行業平均結算價。
重慶市政府向居民用戶收的污水費是1元/立方米，而向重慶水務集團結算的價格是3.43元/立方米，雖然計算基數會有一定差異，但仍然可以斷定重慶市政府每年將額外補貼相當金額的差價給重慶水務集團。根據重慶水務2010年年報的數據，公司污水處理服務收入約為19億元，而根據重慶市政府公開信息，重慶2010年全市征收污水處理費約6億元，這意味著政府當年還要額外拿出近13億元補貼給企業。
重慶水務集團負責人在路演時以及上市后也數次作出解釋，第一，集團的污水業務資產包括了排水管網，成本中包括管網的折舊，另外重慶地形地貌也導致了污水收集、處理的運營成本，特別是動力成本相對其他城市會比較高；第二，重慶水務集團的污水處理服務對象不僅僅是重慶，而且包括三峽庫區，因此國家每年也會有一部分補貼。
盡管如此，爭議仍然不斷。按照3.43元/立方米的結算價，2007年重慶水務集團污水處理業務收入占集團主營業務收入的比重為62.22%，毛利率68.33%，到2009年污水處理業務的毛利率達到68.5%，遠遠高于上市公司平均毛利率。這種收益水平在水務這樣的公益性行業里是否合理？是否長久？社會上仍然爭議不斷。
（三）
正是在這種紛紛擾擾的爭議之中，大批的傳統水司仍然堅定地以重慶水務作為榜樣，熱情高漲，積極接洽券商、做上市的各種準備工作，這背后的問題必須引起我們的重視和思考。
第一，傳統水司為什么積極上市？上市的目的是什么？融資的目的是什么？傳統水司都是區域性企業，負責自己城市的供水服務，并非像首創、北控等投資型企業在全國各地跑馬圈地、對外投資，如果企業沒有擴張的計劃，那么上市融資是為了什么？如果企業僅限在本地耕耘，因為“缺錢”而上市融資，在定價機制、盈利模式沒有理順的情況下，筆者認為這不是一個合理的理由，不能僅僅因為要提高標準、提高水質等需要投入而上市融資。融資了之后如何提高業績、如何給股民回報，這是一系列的問題。
第二，資本市場上追求的是股東收益最大化，而傳統水司的產品——自來水的定價是非市場化的，是政府定價并走聽證程序的，企業無法確定自己最終產品的價格，那么上市后如何保證股東收益最大化？另外，通常情況下，由于歷史的原因和行業的特性，地方傳統水司的收益情況并不理想，如果刨掉政府補貼收入，真正能達到資本市場IPO盈利要求的也不多，甚至有相當數量的水司是虧損的。而且加上傳統水司基本是地域性企業，沒有對外投資，資本市場普遍看重的增長性也并不存在或并不明顯。
第三，目前城市的水價是各地政府定價，水價應如何確定？以什么標準定價？6%-12%的凈資產收益率是否科學？談水務行業就離不開水價，價格是這個行業歷次改革的核心問題。這里面其實有兩方面的問題，一是以凈資產作為收益基數是否合理，一是利潤如何確定（也就是成本如何確定）。按照目前的行業標準，如果是以凈資產為基數，在凈資產的基礎上設定6%-12%的收益率，那么理論上企業可以肆無忌憚地提高資產量，根本不用考慮投資效率，因為無論如何增加投資都可以有相對固定的收益率。這對一個行業的發展來講無疑有較大的負面影響，在現階段及未來一段時期，以凈資產作為收益基數的科學性需要討論。即使確定了基數，那么成本如何確定，是按照企業實際發生的成本計算，還是按照合理成本計算，仍然沒有統一的規則。
（四）
其實上述問題都是表象問題，產生這些問題的背后還有其更本質性的原因。
筆者認為，上述問題的根源性問題可以歸納為兩點：（1）水務行業特許經營制度還不完善。這是一個公益性的行業，企業的公益性責任很大，當然這應當是政府的責任，是企業替政府承擔了一部分甚至大部分職責。企業要承擔諸如城市新區供水管網投資、水質提高、公益用水等很多公益性的任務，要有一個規則約定補償機制，讓企業愿意做這些公益性工作，保持行業的本性。（2）科學的調價機制尚未建立，成本監審的條件和能力尚未具備。如何確定企業的合理成本，進而如何確定企業的合理利潤，行業公益性任務和股東收益性要求的矛盾如何化解或者如何平衡，等等。需要有一套科學的成本監審機制，能夠讓企業既能保持積極性提高效率，又能有可持續發展的收益積累。
因此，在轟轟烈烈的上市熱潮中我們必須冷靜下來，把行業基本的東西、根本性的問題理理順，否則即使上市了也是徒然，時間久了必有問題。針對上述本質問題，我們至少需要做好以下三方面的工作：
首先，完善水務行業特許經營制度，盡快對特許經營立法。目前在國家層面尚沒有對于特許經營的制度進行立法，國家發改委曾經就基礎設施特許經營進行立法研究，但是一直沒有正式頒布。原建設部2004年頒布的126號文有市政公用行業特許經營的規定，也有部分省市出臺了特許經營相關法規，但是國家層面沒有統一的立法。沒有統一立法，就相當于這個行業沒有統一的游戲規則，對于游戲的各方都是不利的，包括地方政府、地方水司、行業投資人。
其次，建立科學的水價調整機制，加強成本監審的條件建設和能力建設。水務行業改革的核心問題其實就是水價，如果沒有科學的水價調整機制，盈利模式仍然是一筆糊涂賬，即使不去上市也無法保證企業可持續發展、無法保證社會享受相對質優價廉的服務。建立國家及地區級的水務企業運營績效信息系統，為成本監審創造條件；同時，建立專業的成本監審隊伍或培育第三方監管力量。
最后，在制度建設、能力建設完備的條件下，適時將補貼模式由“補貼企業”改為“補貼終端”，政府和企業形成市場采購關系，政府向企業采購供水服務，企業將這種服務提供給社會。政府根據成本監審辦法對企業成本進行審核，并根據調價機制合理調整采購水價，保證企業積極的提高效率并且保證企業合理的收益以維持可持續發展。政府根據宏觀經濟情況和地方實際特點，確定向社會收取的水價，并進行相關的聽證程序，聽取社會對供水服務的意見，并根據服務考核辦法對供水企業進行考核，與收益掛鉤，加強激勵效果。
無論上市與否，無論如何改革，供水行業的公益性無法更改，政府無法擺脫向社會提供公共服務的責任，無論什么性質的企業直接向社會提供服務，政府都是最終的責任主體。
本文2011年9月發表于《濟邦通訊》第31期
